市值再现万亿剪刀差，甩开腾讯的不是阿里，而是大趋势？

　　投稿来源：美股研究社

　　9月3日，港股阿里巴巴报收284.2港元，市值6.152万亿港元。腾讯控股股价报收534港元，市值5.117万亿港元，二者之间的市值差距已经高达1.035万亿港元。AT之间出现了万亿级的鸿沟。

　　阿里跟腾讯两家公司近期的股价均有不错的涨幅，但相对来说，阿里在投资者眼里是一家更性感的公司。

　　众所周知，国内的互联网领军行业就是AT。回顾这两家公司的发展，阿里跟腾讯一路“相爱相杀”，但不可否认两家公司都在市值上不断创新高。

　　但这次AT两家公司在资本市场上首次出现了1万亿的鸿沟，到底是一个偶然事件，亦或是今后的长期趋势呢?

　　阿里与腾讯市值再现万亿剪刀差

　　7月7日，美股研究社就曾写过《阿里巴巴与腾讯，谁能率先拿到万亿市值俱乐部门票?》，当时阿里市值突破5万亿港元，腾讯与它的市值差距还只相差几百亿港元。

　　短短2个月的时间，阿里在港股的市值不仅顺利突破6万亿港元规模，而且与腾讯的市值差距首次拉开到1万亿港元。今年上半年，电商跟游戏板块利好，这也带动阿里跟腾讯的股价上涨，今年以来，阿里港股上涨35%，腾讯上涨40%。

　　2020年一季报阿里巴巴营收1143亿元，同比增长22%，超出市场预期的1070.38亿元;非美国通用会计准则下(Non-GAAP)净利润为223亿元，同比增长11%。腾讯一季度营业收入为1080亿元，同比增长26%;净利润为270.79亿元，同比增长29%，均超过市场预期。

　　二季度因宏观经济好转，阿里跟腾讯旗下各业务也展现出一定的复苏能力。腾讯实现营收1148.83亿元，同比增长29%;净利润为331.07亿元，同比增长37%;非国际通用会计准则下，净利润为301.53亿元，同比增长28%。

　　阿里巴巴二季度实现营收1537.51亿人民币，同比增长34%，超出市场一致预期;归属普通股股东净利润同比增长124%至475.91亿元。到二季度，阿里在营收跟净利润的增长反超腾讯。

　　以二季度为例，通过对比阿里跟腾讯的业务营收来看，我们也能够看到AT的营收分别是靠哪些业务提供。

　　今年上半年因受疫情影响，线下加速向线上转移，这也推动电商的市场渗透，阿里的电商业务仍然有较大的增长空间。而腾讯营收主要依赖游戏业务，而游戏业务易受到不可控的因素影响，这也会影响到腾讯接下来的业绩表现。

　　除开业绩因素左右部分投资者的评判之外，在阿里与腾讯的市值差距进一步扩大背后，拉开双方差距的根本原因究竟是什么?

　　技术布局决定AT市值差距

　　10年前，“BAT”的概念刚刚有个雏形，外界分别给三家“巨头”打上了“腾讯的产品、百度的技术、阿里的运营”的标签。2010年，当时的阿里跟腾讯全年营收只是如今的十分之一。

　　l阿里巴巴在2010年付费会员超过一百万，2010全年总收入人民币55.576亿元;净利14.695亿元;非出口相关业务的总收入占比由2007年的29%增至2010年的42%;非会员费收入占总收入的比重由2007年的21%增加至2010年的33%;会员费收入与增值服务收入更加平衡。

　　l2010年全年，腾讯总收入为人民币196.460亿元;期内盈利为人民币81.152亿元。在业务营收上，互联网增值服务收入为人民币154.823亿元;移动及电信增值服务收入为人民币27.159亿元;网络广告收入为人民币13.725亿元。

　　对比10年前跟现在的财报来看，如今的阿里已经和十年前的阿里截然不同，但腾讯却还是十年前的腾讯，游戏业务仍是营收支柱。对比AT的商业发展模式来看，或许我们能够找到阿里拉开与腾讯市值差距的原因。

　　脆弱的财务投资

　　回顾阿里的发展路径，电商一直占据核心地位，只是相对十年前的电商业务来看，如今阿里的电商版图已放眼全球。在电商领域，阿里仍然是占据绝对性的竞争优势，尽管腾讯有战略投资京东跟拼多多，但事实证明，阿里巴巴核心电商业务稳如磐石。而京东跟拼多多都依赖腾讯的微信生态，彼此独立又互相竞争。

　　京东跟拼多多一般来说会被归为“腾讯系”。三年前在乌镇，刘强东和王兴的宴席上，刘强东坐了马化腾旁边最近的位子。但与其说两家是腾讯的盟友，不如说是雇佣兵——财务投资来的缘分，也会随着竞争态势加剧而散去。

　　腾讯从没停下在电商上的动作，近几个季度腾讯也在借微信生态做电商变现，借微信小程序去挖掘社交电商价值，但目前来看这种商业化尝试跟淘系在电商行业的扎实布局以及to B服务的护城河相比，尚不值一提。

　　从阿里的财报来看，目前核心商业对其营收的贡献占比超过86%，其中，布局4年的新零售也已成规模，以80%的增速增长，占营收的20%。此外，阿里多年前布局的云计算、智慧物流也保持快速增长。菜鸟收入增长54%，阿里云收入增长59%。

　　相对于腾讯来说，阿里从很早开始就是自力更生派，自己做电商、支付、物流、云计算、新零售、IoT。据投资小达人阐述：阿里对支付、交易、信用、物流等进行了系统性建设，并辅以云技术支撑，形成了以大数据和云计算为基础的商业操作系统。正是由于在技术上的长期布局，这也让阿里在互联网行业也成为技术实力的代名词，而这也很好地反馈到它的财报业绩上。

　　与腾讯的财务投资风格不同，阿里一直坚持的是战略投资。以阿里在家居家装领域的投资为例。2018、2019年，阿里分别投资居然之家、红星美凯龙，投资达成之后，阿里没有给了钱就拍屁股走人，而是深度参与了两者的数字化升级，以此带动行业。在新零售、美妆等领域的投资，阿里基本也是“结婚”式的战略投资，而非“约会”式的财务投资。这给阿里和被投公司带来了根本性提升，也客观上给不同行业创造了一些新赛道。

　　腾讯的流量牌，没打赢头条

　　不论是微信，还是QQ，他们都为腾讯带来了巨大的流量。手握众多流量，这也为腾讯的核心业务游戏创造价值提供了用户基础。

　　据投资小达人阐述：回顾腾讯发展的路径来看，腾讯自营支付、游戏、娱乐、音乐等，利润可观的原因是他们在用户数、用户时长，用户黏性、使用频度等系列重要指标上拥有绝对的优势。这也是美团、京东、拼多多都依靠腾讯的原因。

　　从财报来看，游戏、广告的表现都还不错，但腾讯其他业务的能量还不足以支撑其成长性。相对于阿里来说，目前腾讯还未挖掘出第二增长曲线，而游戏业务增长也过了巅峰期，尽管可以借它持续赚钱，但要想带来更长远的收益还是面临考验。

　　同时随着互联网行业进入存量阶段，腾讯用户增长也接近天花板，不仅在未来很难实现更多用户增长，它在社交领域面临字节跳动的竞争，目前字节跳动已拥有今日头条，抖音，西瓜视频这样的爆款产品。在国内，抖音日活跃用户突破4亿，占据年轻用户时长越来越多，这也明显威胁到腾讯的社交生态。

　　坐拥QQ和微信两个流量王国，腾讯的业务发展在很长一段时间内比阿里轻松得多，它可以快速模仿各种需要流量支持的商业模式，不必事必躬亲的去另起炉灶。但这“一招鲜”在一个关键战场上失效。

　　错过短视频风口后，腾讯推出微视，试图倾注最好的资源复制一个抖音。但微视的DAU在2018年夏天长到了750万，抖音却在半年后交出了2.5亿的成绩单。二者已完全不在一个量级。

　　除了短视频之外，字节跳动也野心满满成立了游戏部门，将与腾讯的腹地展开正面竞争。在近日CB Insights发布的全球最有价值独角兽名单中，中国的字节跳动成全球估值最高的初创企业，以大约1万亿人民币(1400亿美元)估值高居首位。从这个层面来看，不论是社交还是游戏，腾讯的护城河领地在面临字节跳动的侵入，这也对腾讯的后续增长施压。

　　云计算领域被阿里甩开

　　或许是因为腾讯跟阿里在技术上的投入跟布局存在差异，这也让他们手上握的筹码分量不一样。目前来看，在云计算领域阿里甩开腾讯一大截。

　　目前云计算已成为科技巨头刺激股价上涨的最强动力，亚马逊AWS跟微软Azure都借云计算带来了第二增长曲线，带动他们市值破万亿美元。有分析师认为，阿里云凭其发展速度，未来估值将从目前的8倍PS大幅向亚马逊AWS的14倍PS靠拢，未来对阿里营收的贡献率也有望像AWS对亚马逊12.79%贡献率接近。近几年，阿里云的营收增长还是很明显。

　　由于阿里在互联网科技方向的前瞻性使其公有云技术的系统性开发比腾讯早了好多年，而阿里在云技术、操作系统等技术领域的投入和开发，让腾讯难以望其项背。二季度，阿里云保持59%的健康增长，营收已经连续三个季度突破百亿。而腾讯依然没有公布腾讯云的收入增速，高调布局的产业互联网短期还难带来营收回报。

　　结语

　　随着蚂蚁集团上市进入读秒阶段，持股蚂蚁集团33%股权的阿里巴巴，有可能成为国内首个突破万亿美元市值的科技股。近几年，蚂蚁旗下支付、数字金融、科技服务三大业务板块联动加强，后续发展也备受投资者期待。

　　反观腾讯，靠流量增长其实遇到了天花板。微信手握12亿用户规模也达到顶峰，毕竟中国网民规模满打满算已超9亿，微信用户后续难有增长空间。如果腾讯不能尽快找到新的增长引擎，商业模式在业绩层面增长必定承压。

　　在笔者看来，还有更重要的一点。对腾讯来说，靠游戏与投资固然能带来不错的收益增长，但资本市场往往在看基本面的同时，也看这个公司的想象力。目前的腾讯，未必没有自己的梦想，但确实很难看到它的想象力。