36氪发布Q4财报，毛利大幅提升 经营现金流持续为正

　　美股上市公司36氪(证券代码：KRKR)今日公布了2020年第四季度及全年财报，财报显示，36氪2020年第四季度实现收入1.21亿元，环比微减1.6%。详细分析这份财报，可从多个关键指标看出，公司股价可能已处在反弹前夜。

　　核心财务指标持续向好

　　本季度，36氪的流量保持了连续11个季度的增长，达到6.3亿次/月。

　　36氪的诸多核心经营指标，例如毛利率、现金流等，在Q4单季的表现环比Q3都有明显改善。

　　其中，经营性现金流从Q2起，已连续3个季度为正;毛利率水平也由Q1时的8%，至Q4恢复到了41.9%，这一数字几乎与疫情前的2019年末时持平。

　　公司收入下降而毛利率快速提升，其首要可能在于：

　　1，最直接的是受疫情影响，部分业务从线下转到线上，节约了一定的成本;

　　2，猜测公司可能主动压缩部分毛利率较低的业务，由此来提高经营效率。

　　尤其是第二点，虽然为了优化业务结构，短期内会付出一定代价，但是这似乎更有利于公司长期健康的发展。

　　从2020年Q2起，公司连续3个季度经营性现金流为正。

　　首先，说明了公司在收入和现金流中选择了后者，这是一个稳健的选择。公司业务在疫情后的修复成色不错，仅通过自身造血就可以大幅缓解疫情带来的资金压力。

　　而更深层次的意义则是，与初创企业资金支出大于回笼不同，公司目前业务模式逐步走向成熟，现金流持续为正，一定程度上兑现了现有的成长逻辑，是今年业绩恢复高增的前兆。

　　而Q4营业收入在短期内结构上的细微变化也十分值得关注，即广告收入在持续修复，同期的企服业务收入环比略有下降。

　　关于广告业务，其得益于广告PV长期且持续的增长、介入短视频业务和市场整体回暖，广告业务表现出了较强的抗周期性，未来预计还将保持长期增长的趋势，是业绩韧性之源。

　　图1：广告业务PV增长趋势图 资料来源：36氪公告

　　对于Q4企服业务收入的小幅下滑，不过，随着经济的修复，以及部分新经济产业成为国家重点发展的方向，公司企服业务恢复高增只是时间问题。

　　而且，企服业务还表现出了一定积极的结构性变化，即经过多年深耕，同时受疫情催化，企服在地方的业务也在去年开始发力。

　　根据2020年Q3公司财报电话会的信息披露，2020年疫情期间，部分地方政府由于预算刚性和塑造地域创新产业的需求，对于公司企业服务的采买大幅增强，且出现了大比例复购。

　　地方政府作为公司的客户/潜在客户，具有强渠道的特点，一旦建立合作关系，就很难被竞争对手打破。

　　同时，相对于传统企业客户，地方政府在未来将会是公司的另一大增量业绩。而且，鉴于强渠道在合作关系上的稳定性，一定程度上加强了企服业务的抗周期性。

　　总的来看，面对蓬勃发展的新经济，公司核心业务对应的市场空间还非常广博，增长远未到顶。因此，随着疫情影响的逐步消除，公司的业绩增长有望恢复到疫情前的高水平。

　　短视频和二级市场是核心主题

　　公司业绩恢复高增长在即，而近期的对外合作明显加强，非常值得关注。其意是锚定当下短视频这一风口，在不断提升内容品质的同时，也在产品形式上来丰富用户体验。

　　最近几个月来，36氪的合作对象包括新华网、CCTV等官媒，和抖音、B站、优酷等目前最热门的短、中视频平台，意在5G时代持续发力短视频。

　　其中，新华网和36氪的合作也被市场广泛看好。合作方式主要通过搭建内容创作平台、发展原创IP、孵化优质内容作者等等。而且，合作内容不限于短视频，还包括创新力调研、招商引资、企业咨询、企业家培训等多个方向。

　　通过以商业为核心的内容方面合作，丰富的用户体验，从而实现用户基数与流量双双增长的目标。随着影响力的持续提升，继而提升公司在广告与企服两方面的存在价值。

　　而在战略层面上，加强外部合作明显是疫情背景下公司主动求变的动作之一。与更多的伙伴结盟，提升影响力的同时，继续深化服务，从新的维度来拓展新经济市场。

　　目前，短视频业务稳步推进，公司品牌影响力有明显提升。在市场上目前最具红利价值的短视频平台B站，36氪原创视频发布超过百条，已进入第二大内容分区知识专区的头部机构Up主队列，粉丝数超过60万。

　　抖音账号更侧重财经领域的短内容，粉丝数超过360万，播放量近千万每条。同时观察到，在36氪自有App上短视频与直播内容矩阵已经初步丰满，成为直接拉动现有商业增长的又一触角。

　　除了在商业视频和内容生态领域的对外合作，另一值得关注的破圈之举是在3月初宣布与金融集团尚乘、小米旗下天星数科的合资动作。

　　近年来新经济公司赴海外IPO持续爆发式增长、A股以更开放姿态迎来改革周期、多元上市渠道涌现的资本市场局面下，一二级市场联动融通已成为大的时代趋势。据悉，仅在21年第一季度在纳斯达克通过SPAC完成上市的公司已达196家。

　　36氪此举是在以自身以站牢的一级市场核心资源切向更大的二级市场份额，充分延展自身商业服务天花板。

　　中期来看，企服点评业务值得重点关注

　　为了实现对客户的标准化、直接服务，从2020开始，36氪在战略上做出了一系列重要调整。

　　其中，最重要的战略布局之一是在2021年Q1推出了36Kr企服点评网，其愿景是要做企业端的“大众点评网”。

　　在当下的制造业/服务业价值链上，上下游企业之间经常会缺乏可信的公共数据，由信息不对称导致了双方“精准对接”困难。而企服点评网存在的意义，正是通过海量的企业点评，来建立公开的数据网络，桥接价值链上下游，让企业之间有更多、更明确的选择，提高“对接”效率。

　　公司10年的企业服务经验，积累、沉淀了大量的企业资源和极佳的媒体公信力，这就有资本、有能力来做这件事。不仅丰富了公司原有企服业务的内涵，也有助于公司影响力的持续提升。

　　目前入驻的软件有近3000家，其中不乏阿里云、腾讯云、腾讯会议、印象笔记、钉钉等耳熟能详的名字。36氪称，其商业模式将致力于提高企服采购的线上化比例，而这个巨大市场的每一个百分点显然都是巨大的收入体量。

　　分析认为，36氪的企服点评网通过实现“从信息到服务”的理念，不仅深化了原本企业服务的内涵，更是填补了市场空白，关键这还是一块空间巨大的市场，预计将成为公司未来业绩增长的第二曲线。

　　而且，目前推出企服点评网，先发优势明显，同时业务壁垒会形成较强的客户黏性，会在一定程度上强化企服业务的抗周期性，未来业绩的稳定性预计会因此加强。

　　再从自身业务出发，企服点评网与公司传统的企服业务之间可以互相呼应、彼此强化，进而提升公司的影响力，并以此支撑公司核心业务的价值。

　　目前股价被低估

　　展望公司在2021年的表现，首先可以预见到的是，营业收入将在原有业务恢复与新业务并表后，出现非常明显的修复，尤其是上半年，增长数据还会吃到去年低基数的红利。

　　但是，从目前的股价水平与长期走势来看，可以说不仅完全没有体现上述增长预期，而且还反应了过多疫情带来的悲观情绪。

　　36氪上市至今股价走势 资料来源：wind

　　从相对价值来看，36氪目前安全边际极好，市销率PS不到2倍，大幅偏离可比企业的估值水平，巨大的估值洼地表明出市场对公司估值太过保守，扩张有空间。

　　表1：36氪与可比企业估值水平(截至2021年4月13日) 资料来源：wind

　　估值上的优势巨大，疫情背景下的公司Q4业绩在与可比公司的比较中，也表现出了突出的相对价值。

　　表2：36氪与可比企业2020年单季度收入环比增速 资料来源：wind

　　从2020年单季度收入的变化趋势可以看出，上图可比企业的单季收入变化与宏观经济相当，大都经历了Q1的业绩低谷，然而随后的业绩修复却表现出了不同的成色。

　　其中，36氪在Q3的单季收入出现了明显增长，环比增速大幅领先排名其后的企业。Q4的单季收入与Q3基本持平且毛利提升，收入端的韧性展现，而且环比增减在可比企业中排名前列。

　　短期来看，公司从今年开始明显的业绩修复，是支撑其股票估值二次扩张的决定性力量。

　　而在中期来看，除了基本面扎实的传统业务和科创主题的稀缺性外，以“信息到服务”为宗旨业务创新更是极佳的长期题材。其中，以企服点评网为代表的“第二曲线”，亦是公司核长期心价值的关键。