大浪淘金，如何辨别「好公司」？

 　　牛市阶段，遍地都是好公司。而当市场处于震荡下挫，位于低谷时，真正有价值的资产才会显现出来。 在资本市场，“垃圾票”各有缺点，而“核心资产”往往都具有共性。

　　过去一个月内，港股迎来两家移动出行领域的上市公司，不过目前表现尚不算好。可以看到，对于移动出行行业的增长逻辑，内外环境，以及未来，还有待于冲破迷雾，进行更深入和理性的理解和判断。

　　那么，如何判断?在市场低迷阶段，如何辨别好公司?

　　一、看赛道选择

　　华尔街传奇基金经理彼得林奇说过，“要投资于企业，而不要投机于股市。”市场情绪低迷之时，往往也正是辨别好公司的时候。例如，腾讯、美团，都是极其优质的投资标的。

　　用巴菲特的理论来说，他们都选择了“长坡厚雪”的高频刚需赛道。腾讯依靠移动互联网技术创立了微信、改造了QQ，解决了14亿国人的社交刚需，进而向金融、游戏等领域延伸。

　　美团同样基于移动互联网技术，以轻重结合的商业模式，创新搭建起了一个本地生活服务平台，并组建起了庞大的线下配送团队，以满足数亿用户的吃、住、行等需求。

　　嘀嗒出行所处的顺风车赛道，同样符合高频刚需特征，并且在如今经济社会发展趋势下，日益显现出越来越大的增长潜力。

　　从去年开始，腾讯、百度等头部互联网平台纷纷以聚合方式进入顺风车领域，这是经济下行之下的多方共赢选择。同时，头部互联网平台不约而同地，将嘀嗒出行作为合作首选。

　　近日，注册用户超过7亿的国内最大的协同办公平台——钉钉，也与嘀嗒出行达成合作，双方将共同构建并优化面向钉钉用户的顺风车产品，探索双方业务领域增长新机遇。

　　相比一年前，这其实是一个新的变化，因为此前，头部互联网和聚合平台更多关注的更多是网约车，因为体量更大，效率更高。

　　但在经济下行和促消费扩内需背景下，网约车出现明显增长乏力和供过于求，难以实现司机和乘客两端的兼顾和双赢，司机大量涌入，而订单增长乏力。与之相比，顺风车的差异化优势则日益显现出来。

　　一方面，广大乘客对于出行性价比的诉求进一步强化;同时，相比网约车，顺风车在中长距离，尤其是跨城即时出行方面更具优势，且一口价，里程越长费用越低，对乘客更具吸引力。另一方面，顺风车如今已实现体验和效率和安全全方位提升，实现性价比和效率体验的兼具。

　　可以说，作为车主乘客互惠互利的出行方式，顺风车在经济下行大背景下，有着更强大的供需双端同步增长能力。

　　数据显示，2023年，嘀嗒顺风车搭乘次数同比增长38.3%，同时月活跃认证车主和乘客数量分别同比增长33.3%和29.7%。2024年前2个月则比2023年同期增长7%。

　　另外，截至2023年 12月31日，嘀嗒出行认证数超过1560万，而到2024年上半年末，认证车主已超过1700万，注册用户数则超过3.6亿。

　　事实上，头部互联网平台之所以将嘀嗒顺风车作为合作首选，不仅是因为嘀嗒顺风车的深厚产品及用户运营经验，和成熟标准化的产品和安全服务能力，还有其在合法合规性方面的优势。

　　不久前，嘀嗒出行创始人&CEO宋中杰曾表示，要坚持做真顺风车，合规经营，这是高质量发展的前提和基础。同时积极进取，持续探索并创新真顺路之下的产品形态，不断提升用户体验与效率。

　　未来五年，顺风车的复合增长率将达29.4%。到2028年，市场规模将达1039亿元，在中国汽车客运市场中的市场份额也将大幅提升至8.4%。伴随私家车保有量的持续增长，作为大众高频刚需的顺风车也将持续上升。

　　二、看创始团队和战略风格

　　红杉资本主席迈克尔•莫里茨曾提到，“一个公司的基因早在它最初的18个月就被决定了。如果DNA是对的，它就是一块金子;如果不对，那基本就玩完了。”

　　腾讯创始人马化腾、美团创始人王兴都是技术出身，这就决定了企业的科技基因。同时，他们理性、务实、稳健，这使得两家公司长期聚焦核心业务，构筑起坚实护城河壁垒。

　　在创始团队方面，嘀嗒出行的五位创始人宋中杰、李金龙、朱敏、段剑波、李跃军都拥有技术或产品以及科技公司的背景，这也造就了嘀嗒出行理性和务实的战略风格。比如，在进入出行行业之间，他们曾提出新赛道选择的四条标准：

　　第一：这个行业最好已经进入了风口期，处于爆发阶段。第二，跟移动互联网技术联系紧密。第三，能力所及，比较擅长的事。第四，赛道和市场都足够大。

　　宋中杰曾表示，“归根结底，一个业务模式能否生存还是要看效率高不高，如果能够推动效率提升，就有持续长远价值和生命力”。由此，嘀嗒出行专注于对现有私家车和出租车挖潜增效，推进出行供给侧改革，在城市交通效率提升之路上开辟了另一条路径。

　　专注的第二层，则是务实和稳健，将产品和技术能力作为发展的核心驱动力。在、2020-2022年，当整个出行市场处于低谷时，嘀嗒出行开启了全方位的技术基建强化，为后续发展蓄力。近几年，当很多企业纷纷裁员和收缩战线时，嘀嗒出行员工人数连年大幅增长，其中研发人员占比不断提升，截至2023年12月31日已占公司员工总数约52.0%。

　　同时，嘀嗒出行在过去几年还加速了大数据和人工智能领域布局，2024-2025年，嘀嗒出行预计将启动共计15个研发项目，同时还将布局智慧硬件、面部识别等技术，进一步强化体验和安全。

　　专注的更深一层，是因为看到了更远的未来，所以更加坚定，不会轻易摇摆。在宋中杰看来，创业里最麻烦的就是没有看到终局，只看到了中间的阶段和过程。

　　三、找到具有确定性的「核心资产」

　　是否是好公司，决定了值不值得买。股价是否合理，则决定了什么时候买。这就要看公司业绩。

　　如比亚迪，其吃到了插电混动的行业红利，业绩从2021年开始爆发，市值也水涨船高，一度突破万亿。今年3月开始，比亚迪月度销量持续反弹。在A股低迷的情况下，其股价仍强势反弹。

　　“电商新王”拼多多也是如此，其紧紧抓住大众消费浪潮，净利润自2021年开始扭亏为盈，而后两个年度翻倍增长，2023年净利润超600亿元，拼多多股价因此领涨中概股，市值超越阿里。

　　业绩增长稳健，行业发展利好锁定未来确定性，比亚迪、拼多多已经被视为新的“核心资产”，投资者不断买入。

　　而在中国的出行赛道，嘀嗒出行也正显露出“核心资产”的潜质。

　　2019至2023年，嘀嗒出行分别实现营业收入5.81亿元、7.54亿元、7.81亿元、5.69亿元、8.15亿元。除2022年受疫情影响之外，整体实现稳健增长。

　　同时，2021-2023年，嘀嗒出行毛利率均保持在70%以上，经调整净利润分别为2.38亿元、0.85亿元、2.26亿元，同时，截至2023年末，账上的现金及现金等价物达到14.2亿元。

　　能看到，即便受到外部不利影响，嘀嗒出行仍然能稳健穿越产业周期。

　　顺风车是一个双边市场，平台只有在供给端和需求端都积累起足够庞大规模，才能起量，这使其具备极强网络效应，随着用户规模持续增长，头部平台的竞争壁垒会进一步强化。

　　因此，过去两三年，顺风车市场集中度正不断提升，从2022年和2023年，以搭乘次数计算，顺风车市场前三大平台的市场份额，从94.3%提升至96.1%。

　　可以预见，顺风车市场未来将会由两、三家头部公司主导，嘀嗒出行将是其中之一，因其在过去十年积累中，已积累了庞大用户规模，高度的用户粘性，和成熟的双边网络效应。这一点，从其过去三年其应答率的持续提升，高于行业平均水平10%以上，便可见得。

　　四、共享出行第一股，长期可对标「Airbnb」

　　对于近期两家港股新上市出行平台的表现，笔这认为，大可不必过早对公司价值下结论。因为新股上市后表现受到多种因素影响，包括市场情绪、行业趋势、公司基本面等。

　　资本层面看，7月港股市场延续了6月后期颓势，整体震荡下行，市场成交量明显萎缩，缺乏上攻动能，显示出投资者信心不足和交易活跃度下降。

　　当然，股市股价更多需要长线去看待。从嘀嗒过去几年财务数据来看，毛利率整体保持较高水平，这显示出其行业竞争力以及可持续盈利能力。

　　从市场层面看，随着城市化进程加速和政策利好，尽管面临竞争压力，顺风车市场仍有巨大增长潜力。

　　此外，参照业内常用估值模型，以过去12个月净利润的20倍市盈率可以作为对一家“真赚钱，赚真钱”的上市公司估值的中轴标准(中轴估值=净利润*20)。照此标准，嘀嗒出行的中轴估值约54亿人民币(2023年下半年净利润1.35亿，假定2024年上半年净利润类似)，或约60亿港币，远高于目前市值。可以说，后续嘀嗒市值将迎来重新评估，逐渐客观反映公司价值。

　　除此之外，投资者们还可以参考海外标的。比如对于嘀嗒出行，则可以参考共享住宿龙头爱彼迎(Airbnb)的业务模式和股价走势。

　　和嘀嗒出行一样，爱彼迎的本质也是共享经济模式，其搭建起一个数字化、智能化的平台，将用户住宿需求和闲置的房屋资源精准高效地匹配在一起。

　　再看业绩，国外也已掀起了共享经济风潮。

　　2022、2023年，爱彼迎增长强劲，实现了扭亏为盈。今年第一季度，爱彼迎发布一份亮眼的财报，营收同比增长了17.82%，归母净利润大涨125.64%。对此，海外多家券商纷纷上调目标价，或给出“跑赢大盘”的评级。

　　资本市场上，爱彼迎也给投资者带来丰厚回报。2023年至今其股价触底反弹，较最低点已上涨76%，市值约人民币6841.88亿元。

　　与之相比，嘀嗒出行的业务规模还有差距，但出行需求其实更加高频刚需，且中国消费者正愈加谨慎和理性，因而作为共享经济的顺风车，赛道空间极为广阔。

　　风物长宜放眼量。在长期投资方面，笔者认为，投资者可以将嘀嗒出行和爱彼迎进行对标，其市值有望实现长期增长。