半导体，破晓黎明前

　　ChatGPT火爆全球，A股掀起了AI、半导体的炒作浪潮。诸如昆仑万维、寒武纪、同花顺、三六零等明星股一度成为各路资金极力追捧的对象。

　　然而，半导体下游的消费电子却不温不火。立讯精密从2020年底见顶以来，股价累计下挫超50%。舜宇光学科技从高位回落逾60%，现股价低位震荡徘徊，要死不活。

　　同一条产业链，却冰火两重天。消费电子板块为何如此羸弱?又给当下火热的半导体行情带来什么启示?

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　　去年8月底，任正非在华为内部的文章《整个公司的经营方针要从追求规模转向追求利润和现金流》中明确表示：未来十年应该是一个非常痛苦的历史时期，全球经济会持续衰退。那么消费能力会有很大幅度下降，对我们产生不仅是供应的压力，而且还有市场的压力。

　　把寒气传递给每个人。后来，事实证明，华为确实感受到了压力，2022年利润同比下降了69%。

　　放眼全球，消费电子巨头压力都颇大。2022年，三星电子营收301.77万亿韩元，同比增长7.93%，营业利润43.37万亿韩元，同比下滑16%。今年更是开局不利，一季度营收63万亿韩元，同比大幅下滑19%，营业利润6000亿韩元，同比缩减95.75%。

　　三星电子上次出现季度营业利润跌破1万亿韩元发生在2009年第一季度，当时为5900亿韩元。该公司去年第四季度营业利润同比下降近70%。三星电子还预计，由于需求大幅下滑，今年全球芯片市场规模将同比萎缩6%至5630亿美元，困难状况可能持续全年。

　　存储芯片广泛应用于智能手机、电脑以及数据服务器，视为半导体行业的晴雨表。三星作为全球最大的存储芯片厂商(2022Q4，NAND/DRAM市占率34%/45%)，但业绩遭遇滑铁卢。一方面由于全球经济疲软导致需求量下滑，另一方面源于价格的“雪崩”。存储芯片价格自从2022年初一路下跌，四季度更是暴跌20%左右，NAND Flash价格在2022下半年也出现了剧烈下跌，目前NAND Flash Wafer已接近现金成本。

　　订单减少，库存太大，产品价格暴跌。三星电子没有披露一季度具体部门业务数据。但据分析师推测，占到三星60-70%利润的半导体部门亏损金额高达4万亿韩元，是14年以来的首次亏损，原因就是存储芯片价格下跌且库存价值大幅削减。

　　对此，一向头铁的三星也表示要减少产能了。

　　华为、三星日子不好过，芯片制造环节的台积电也遭颇感压力。3月合并营收约为新台币1454亿元，较上月减少了10.9%，而较去年同期减少了15.4%，为近四年来首次下滑。

　　从企业端，我们能够很明显感受到消费电子需求的萎靡。到底有多萎靡，我们从具体行业来看：

　　2022年，全球智能手机出货量为12亿部，创下2013年以来最差记录，同比依旧下降12%。中国市场也较为惨淡，去年出货量为2.76亿部，同比下滑16%，同样创下2013年来最差，而2016年高峰的时候出货量高达4.73亿部。

　　另据调研机构Counterpoint Research最新发布数据显示，今年第一季度全球智能手机市场出货量仅3.28亿部，同比减少7%，环比减少12%。

　　PC出货量方面，IDC发布数据显示，第一季度全球个人电脑(PC)出货量仅为5690万台，同期下降29%。其中，苹果、联想、惠普同比降幅为40.5%、30.3%、24.2%。整体一季度数据低于2019年第一季度的5920万台和2018年第一季度的6060万台。

　　疫情三年，由于全球在线办公兴起，PC出货量曾有过放量。2020-2022年，PC出货量分别高达3.03亿台、3.39亿台、2.92亿台。而疫情之前，PC也早已是红海市场，出货量稳定在2.6亿台左右。今年一季度，PC被打回原形。

　　还有电视。2022年，全球电视出货量2.02亿台，同比下滑5.6%。另据TrendForce集邦咨询调查显示，2023年第一季全球电视需求受到淡季需求冲击，出货量下滑高达24.3%，仅达4199万台，创下近10年同期新低。中国品牌第一季出货下滑幅度超过平均值，达30.6%。

　　不管是产业数据看，还是从消费电子大厂业绩看，我们都能真真切切感受到全球消费电子寒冬真的来了。

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　　半导体存在明显周期属性，遵循需求上升→价格上涨→产能上升→库存上升→价格下降→产能下降的循环规律。时间上看，波谷到波峰上行为1-3年，而波峰到波谷下行为1-2年，完整周期大致为4-5年。

　　纵观历史，周期最长可达6年，比如1990年10月至1996年10月。周期最短的仅有23个月，出现在1996年10月至1998年10月，期间爆发过亚洲金融风暴。其实，半导体所谓周期与全球经济周期是大涨吻合的，逻辑上经济活跃度高，对于消费电子需求旺盛，反之亦然。2001年互联网泡沫破裂、2008年次贷危机，当年10月均见到半导体周期谷底。

　　本轮周期中，波峰出现在2021年8月，当月全球半导体销售同比增速高达29.7%。为何会在这里出现高点?因为欧美央行在2020年疯狂释放货币流动性以及采取了极为夸张的财政政策，导致2021年经济出现明显火热态势。而2022年开始，通胀失控，加之暴力加息，经济增速大幅放缓，半导体需求下行，行业周期趋而直下。

　　有券商机构直言，在人工智能科技浪潮催化下，半导体周期要见底了，正在酝酿新一轮复苏周期。话没毛病，关键是本轮下行周期会下行多久，下行深度会有多深，会超过2001年以及2008年吗?

　　ChatGPT席卷全球，带动众多科技巨头纷纷发布相应产品大模型。这种热潮会催生AI服务器需求，进而带动CPU以及GPU、FPGA、ASIC等加速芯片的需求。但这方面需求能够占到整个半导体需求的比例有多少呢?不知道，目前看比例可能微乎其微。不过，未来随着AI应用的普及以及算力需求的扩大，AI芯片需求应该会有一个比较大的增长。

　　其实，半导体下行周期见底还得锚定在全球经济什么时候见底。4月12日，美联储正式披露3月份议息会议纪要，明确提及，鉴于对近期银行业发展的潜在经济影响的评估，会议预测今年晚些时候经济将开始出现“温和衰退”，随后将在两年内复苏。

　　这相当于美联储官宣了美国经济在接下来会进入衰退的节奏中。由于硅谷银行引发的一些列动荡危机，让美国银行业已经开始进行信贷紧缩。3月2日-3月29日，商业银行信贷规模共计下降1.2%，而次贷危机期间收缩峰值为1.76%。尤其是3月最后两周，银行信贷跌幅创下历史最高两周下降记录。

　　此外，最新披露的一些重要数据也显示美国家庭支出和整体经济的增长势头正在放缓。3月，美国零售销售环比下降1%，预期为-0.4%，前值为-0.2%。其中，13个零售品类中有8个品类销售额下降，其中加油站、一般商品和电子产品的降幅最大。报告显示，3月份汽车销量下降1.6%。加油站销售额下滑5.5%，为2020年4月以来最大降幅。

　　当然，美国经济衰退也分浅度、中度和深度，不同级别对于全球半导体需求的影响是不一样的。但基于这一次的宏观环境来看，浅衰退的可能性会比较小，中度以及以上的可能性会更大一些。

　　如果朝着后者的情形去演化的话，就像三星预测的那样，芯片市场需求困难状况可能持续全年。那么，本轮半导体见谷底的时间退后，下探深度可能会比预期还要糟糕一些。

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　　今年全球经济形势趋于下行，尤其是第一大经济体的美国若以较快的速度陷入衰退，会对于目前已经疲软的消费电子产业链造成更大打击，进而持续拖累半导体需求。当然，这是一个更大的宏观维度。

　　具体到国内市场，就不太一样了。首先，中国经济周期至少领先欧美半年以上，目前处于经济筑底复苏状态中，虽然接下来也会受到外围经济的扰动，但整体维持5%左右的增长难度不算大。其次，破解芯片“卡脖子”难题，实现科技自立自强的紧迫感越趋强烈，政策上呵护有加，国产替代的逻辑是比较硬核的。

　　A股整个半导体行业从2021年8月至今年3月中旬，跌幅足足超过40%。随后，开启了一波超过20%的反弹，且可能在接下来继续演绎不错行情。但同时，也需要紧绷一根弦，就是外围消费电子需求的超预期下滑。